作者：侯玉成、朱安东（清华大学马克思主义学院经济与金融研究中心汇率研究项目组）

把2018年称为又一个“新兴国家金融危机年”一点不为过。阿根廷、土耳其、委内瑞拉、俄罗斯、巴西、南非、伊朗、印尼、印度、突尼斯等国，货币接二连三出现大幅贬值，有的甚至近乎崩溃，金融市场也跟随出现较大动荡。委内瑞拉货币贬值最多时超80%，土耳其里拉贬值最多时超70%，阿根廷比索贬值超50%，巴西雷亚尔贬值超30%，南非货币贬值超20%，俄罗斯卢布最多贬值也超20%，甚至连经济增速较高的印度，货币贬值今年也达10%。特别是在美国推行贸易保护主义，频频挥舞关税大棒和其他制裁措施的推动下，多国货币出现大幅动荡！有的国家，在几十亿、一百多亿美元的关税制裁下，货币就崩盘了。

关于这些国家汇率出现问题的原因，大家比较熟悉的有过度投资、外汇储备低、经常项目逆差等，其实还有两个更重要的因素，甚至是主因，一是内部经济结构和循环体系不完整或不完善，导致经济循环对外依赖程度高，应对突发变动的基础要素缺失。二是所在国中央银行对汇率市场的认识出现了偏差，或掉入了理论陷阱。我们认为，不少国家的中央银行，特别是那些周期性、多次爆发货币风险和金融危机的国家的央行需要思考、提高和完善以下几个方面：

一是要提高外汇市场在国家层面的战略地位。特别是在相对开放或对外贸易依存度较大的国家，外汇市场对政经形势的反应可能是经济金融领域中最敏感的。

二是要建立完善的经过实践检验的对本币在外汇市场上的风险评估体系和方法。

三是要提前制定针对外汇市场风险的应对预案。

如果对本国货币汇率变动缺乏成体系的认识和理论指导，没有形成经过实践检验的认识方法，有关部门将无法对本国货币汇率变动做出准确和清晰的判断，无法确认什么时候是市场的合理变化，什么时候是风险暴发前的变化，什么时候是已进入风险爆发区的变化，也就会缺失风险识别与管理预案，缺乏成熟的风险应对办法。以土耳其为例，在本货汇率已经到达风险边界时，政府并没有觉察到，还在吹嘘自己的管理思想及市场变化，结果直到里拉危机已经爆发和漫延后，政府才发现不妙了。但由于已经进入了风险爆发加速期，此时的控制管理已经晚了，在市场没有宣泄完之前，金融动荡是难以停下来的，最终导致土耳其政府不得不对外求助。

而我国央行，今年在这种突变的世界经济金融动荡的背景下，对汇率的市场化浮动管理，应该是继2017年人民币汇率变化对我国经济反映与调节超预期发挥了稳定与正向作用外，再次实现了超预期的管理，既超出了国内市场的预期，应该也超出了美国政府的预料！特别是在史无前例的、中美大规模贸易战的条件下，在针对500亿，2000亿美元贸易的关税的围堵下，不可测性强、无历史对照借鉴、管理难度大，如果按照上述国家或地区货币汇率动荡的情形来推算，在美国针对我2500亿美元商品征收25%关税的冲击下，人民币对美元的汇率可能会巨幅动荡，甚至出现危情。可实际情况是，人民币兑美元较2017年末，最多也仅贬值了6.4%，常态仅是贬值2%-4.5%间。特朗普经济团队最初可能会认为，人民币将会出现巨大动荡，可没想到，人民币仍是较平稳有序的按市场因素变化，经受住了规模大且复杂的贸易战冲击。这既展示了我国经济的韧劲，也展示了各方对我国未来经济预期的正向看法。

纵观我国央行对汇率市场的市场化浮动管理，常态化干预早已退出，以市场为主导已成常态。无特异风险迹象的情况下，人民币是完全的自由波动。以今年来看，1、2、3月份的快速升值 ，到4、5月份的贬值，总体而言是市场自行调节。但当市场在中美贸易战相关信息推动下，出现了投机迹象时，央行7月初及时进行了合理的提醒和引导。进入8月，当外汇市场在中美贸易战正式开始的刺激下，投机力量引导下的非理性“羊群效应”开始显示时，央行在8月初进行了必要的市场化手段的管理，从提高售汇风险金，再至合理管理人民币投机性借入的行为，再至“逆周期因子”的引入，使我国汇率市场避免了投机与非理性“羊群效应”所导致的严重后果。到目前，市场投机、羊群效应、非理性行为，正在明显减弱，市场正在趋向于恢复适度合理投机、经济供求占主要因素的变化中。这种对市场积聚的特异风险进行及时提醒与预防、对进出口企业以及资本进出方产生的非市场性特异风险给予一定的市场化缓冲，正是市场化要求下的部门管理义务。曾有市场舆论呼吁央行不要“守7”，似乎认为只有破了7，才是合理的、才能证明市场化。其实，这个想法本身就错了，本身就是一个非市场的想法，市场价格应该到哪，是由正常的市场力量自然交流形成的。这期间如果能弱化非正常因子的影响，那价格的真实性就更强。不能主观的认为破了7才叫市场形成的价格，不破7就不叫市场选择。就如2017年人民币升值一样，当时市场大部分认为人民币升值是央行刻意而为的，直到2017年9月8日，央行对人民币的过度升值，不得不进行强力干预，市场才相信原来人民币升值是市场的力量，而与央行无关。

      通过上述国际、国内两种情形，两种结果的对比，可以发现，我国央行充分尊重了正常的市场的力量、坚持市场的调节功能、坚持市场为经济经营服务，但也注意了在特殊情形下出现的过度投机、羊群效应等非理性行为对进出口企业产生的过大的非正常的经营风险和对整个宏观经济反应过度的异常迹象，进行了提前预防、科学评估、及时提示，并采用了市场化手段降风险，这正是各国央行应负的责任。特别是“逆周期因子“的引入，其对央行的要求很高，既要尊重市场，又要确保市场内部作用当期仍在原向发挥，还要防止个别“逆周期因子”转化为“顺周期因子”。

      在中美贸易战的背景下，这种科学、市场化的汇率市场风险“逆周期因子调节”所产生的平稳结果，对美国政府核心经济团队也是个很好的提醒。便于其更好地认识到中国经济的韧性。

      这种既充分尊重市场，但又要尽到政府部门化解风险责任的宏观管理思想，对我国的其它宏观经济管理部门来说，也是很值得借鉴的。比如，曾被市场激烈讨论的发改委的行业规划问题，既不能因为它曾产生了行业产能过剩就否定它，也不能因为它曾较好地推动了一些行业发展就忽视了其中的弊处。应该取利去弊，在充分尊重市场的基础上，出台具有前瞻性的行业发展规划，但要进行科学的量化评估、量化追踪，要进行产能过剩风险的提前预防。

     再比如，宏观财政管理部门，整个财政收入的变化需要与经济变化、社会变化、企业生产变化、公众消费与就业变化相匹配，既不要认为财政收入增速越高越好，更不能认为财政收入增速越低越好。要根据具体情况进行科学分析和判断，要有风险边界的宏观管理意识。任何一端的失衡，均会埋下隐患。

      再比如证券市场的宏观管理，提前评估、科学预防、引入“逆周期因子”十分重要。同时一定要相信科学，尊重规律。供需动态平衡非常重要，而且，当“需”趋于零时，既使“供”仅有0.1，也可以打破平衡预期，产生“顺周期因子”的不利影响。比如在2015年6月后出现的一些政策因子，反而成为了顺周期的同向放大因子，导致市场出现了极端走势！这是一个值得我们汲取的教训。另外，一旦市场力量已形成趋向，这时的宏观反向管理是十分费力与耗时的，故提前逆周期管理非常重要。

  总之，既要发挥市场在资源配置中的决定性作用，也要更好地发挥政府的作用。一方面要充分发挥正常合规的市场力量，另一方面政府部门要积极地进行供求平衡边界管理、风险边界管理，可能是是值得各国给合自身特点深入思考与实践应用、完善的！

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